文 | 天下网商
在江西省西南部，有一个森林覆盖率高达 88.3% 的县城——崇义，这里被授予"中国南酸枣之乡"的称号。
33 年前，一个名为"齐云山食品"的企业在这里诞生，至此它的历史都与一颗名为"南酸枣"的亚热带野果深度绑定。根据灼识咨询的资料，以 2024 年的数据统计，凭借其核心产品南酸枣糕，齐云山在中国南酸枣食品这一细分领域占据了 32.4% 的市场份额，稳居行业第一。近日，这家食品公司正计划通过港交所 IPO，走向更广阔的资本舞台。
近年来，齐云山的业绩表现可圈可点。尤其在 2024 年，公司营收同比增长 37.2% 至 3.39 亿元，净利润更是实现了 124.4% 的同比增长，达到 5320 万元。
在目前的行业环境下，这样的增长曲线堪称一抹亮色。
然而，亮眼的财务数据背后，来自一股强大的外部推力——以"鸣鸣很忙"为代表的量贩零食渠道的崛起。齐云山，更像是一个被时代浪潮意外推至舞台中央的选手，前路依然充满挑战。
单品类占比近 9 成，基本盘背后暗藏风险
齐云山的成功，首先源于其对南酸枣这一独特资源的深度开发和长期专注。这份专注为其带来了稳固的基本盘，但也形成了显而易见的业务单一性。
根据招股书数据，在 2022 年至 2024 年的报告期内，南酸枣糕系列产品始终是公司的营收支柱，分别贡献了 1.93 亿元、2.09 亿元和 2.94 亿元的收入，占总营收的比例高达 88.7%、84.7% 和 86.7%。这意味着公司的经营状况与南酸枣糕这一单品的市场表现高度相关。
这种对单一产品的重度依赖，在商业上是一把双刃剑。
一方面，它使得齐云山能够集中资源，在南酸枣糕领域建立起从原料到生产的技术壁垒和品牌认知，成为细分市场的领导者。但另一方面，这也使其抵御市场风险的能力相对较弱。任何来自上游原材料供应的波动、下游消费偏好的转移，或是同类替代品的竞争加剧，都可能对公司的整体业绩产生直接且显著的影响。
公司也意识到了这一点，此前尝试产品线延伸，开发了南酸枣软糖、南酸枣凝、以及其他果蔬糕等辅助产品。但从结果来看，这些新品类的市场培育尚需时日，过去三年间合计贡献的收入不足 5000 万元，且收入占比不断下降，2024 才能仅为 3.8%，未能有效形成可以分担主营业务风险的"第二增长曲线"。
这种产品策略上的"专一"，在零食这个高度"喜新厌旧"的赛道里，显得格格不入。当下的零食巨头们，无论是三只松鼠、良品铺子，还是同样在 IPO 路上的溜溜梅，都在不遗余力地拓宽产品矩阵，构建一个由坚果、果干、烘焙、肉脯等多个品类组成的"产品生态"，以对冲单一品类的风险。
同样做"酸味"生意的溜溜梅，近几年切入果冻生意，推出梅冻新品，仅这款单品在 2024 年收入超过 4 亿元，已经占据溜溜梅总营收四分之一的业绩。溜溜梅成功开发出第二大趋势品类，对梅干和西梅的依赖已经不断下降。
在营销层面，齐云山的策略也相对传统。
它的增长，主要依靠经销商网络在线下渠道的层层铺货，是一种典型的"渠道推力"模式。而在品牌"拉力"的构建上，则相对薄弱。
齐云山 2024 年销售及营销开支为 7583.5 万元，其中推广及广告开支为 3763.1 万元，占收入的比例为 11.10%，虽然舍得花钱，但在声量和曝光度上还未形成鲜明的品牌效应。
12 年前，溜溜梅花费上亿元签约杨幂，将"没事儿，就吃溜溜梅！"的魔性广告语植入消费者的脑海，如今又通过签约肖战、时代少年团等顶流搭上饭圈经济快车，齐云山依然静静地躺在货架上。
靠量贩零食激活"第二春"，最大客户贡献 22.9% 营收
齐云山近年来的快速增长，很大程度上得益于其对线下渠道，特别是新兴量贩零食渠道的成功开拓。
2022 年至 2024 年，齐云山食品线下经销商由 140 家增加至 199 家，线下销售收入由 1.89 亿元增加至 3.03 亿元，收入占比增加 2.4 个百分点至 89.3%，其中前五大客户的销售额占比达到 38.7%。
2024 年，以"鸣鸣很忙"为代表的量贩零食品牌成为公司的第一大客户，这一变化是驱动其业绩飙升的关键引擎。仅合作一年时间，销售飙升至 7799 多万元，占 2024 年收入 22.9% ——比后四名供应商加起来还多。
能快速抓住量贩零食风口，一方面，得益于消费者对于配料表相对纯净的果类零食、绿色产品的需求增长，另一方面，也反映了齐云山管理层对渠道变革的捕捉和反应能力。然而，与强势渠道的深度绑定，也带来了关于议价能力和长期利润稳定性的思考。
量贩零食渠道的核心竞争力在于其高性价比，这必然会向上游品牌商传导成本压力，对其供应链产生利润空间带来更大的压力。当一个渠道占据了销售的绝对大头时，品牌商在定价、促销政策等方面的自主权可能会受到一定程度的制约。
2022 年至 2024 年，齐云山食品核心产品南酸枣糕单价由 41.2 元 / 千克下降至 39.3 元 / 千克，累计降幅约 4.6%。2024 年，南酸枣糕毛利率由上年同期的 48.9% 下降至 48.3%，与面对强势渠道时的被动不无关联。
因此，如何在这种共生关系中维持健康的利润水平，是齐云山需要长期面对的课题。
与此同时，公司的线上渠道布局相对滞后，也让其失去一定自主权。
2022 年至 2024 年，齐云山线上渠道产生的收入由 2759 万元提高至 3551 万元，占总收入的比重由 12.7% 下降至 10.4%。
线上渠道不仅是销售通路，更是品牌建设和用户数据沉淀的阵地。对线上渠道的有限投入，可能会使公司在触达更广泛的年轻消费群体、洞察消费趋势变化方面，错失部分先机。
虽然赶上了零食量贩渠道的风口，但齐云山重度依赖线下、过于传统渠道的格局没有改变。加上对量贩零食大客户的依赖程度高，这或许正让齐云山从一个"品牌商"变为一个强势渠道的"供应商"。
兄弟合伙创业，IPO 前突击分红
齐云山的企业文化带有深刻的实业烙印，其发展逻辑呈现出典型的生产驱动特征。
这一点在公司对未来增长的规划中体现得尤为明显。面对销量的快速攀升，公司的首要应对策略是"扩大产能"。
招股书数据显示，公司的实际产量已从 2022 财年的 5535 吨，增长至 2024 财年的 8348 吨。产能利用率也随之水涨船高，核心产品南酸枣糕的产线利用率从 54.1% 提升至 78.2%，南酸枣粒的产线利用率更是从 24.1% 大幅跃升至 64.0%。在 2024 年的销售旺季，部分生产线甚至达到了满负荷运转。
公司计划将 IPO 募集资金用于扩建生产厂房，预计将总产能提升约 45.5% ——达到 1.6 万吨。
更何况，即使通过 IPO 融到了扩张产能的资金，齐云山也需要回答，产品单一的品牌在淡季如何消化空余产能的问题。另一方面，零食消费市场瞬息万变，若酸枣糕的销售未能按预期增长，那么扩建的产能或许反倒成为负担。
而由于高度依赖本地农户提供原料，事实上齐云山对产品的把控能力上也需要强化，曾面临过食品安全问题。招股书披露，报告期间齐云山就曾有两次因霉菌测试不符合标准违规，被当地市场监督管理局勒令支付罚款，有缺陷的产品被没收及处置，罚款总额分别为 6.08 万元及 6.89 万元。
虽然两次处罚数额不大，但同类问题屡次发生暴露的是齐云山在生产流程、供应链管理上的漏洞，而这些有关食品安全的问题一旦再次触碰红线，被舆论发酵，对这个老牌零食来说，将是不可控的风险。
此外，扩张产能是一个基于当前市场需求的理性决策，旨在解决迫在眉睫的产能瓶颈问题。然而，从更长远的战略视角看，过度依赖"扩大生产 - 依赖渠道销售"的增长路径，也存在一定的局限性。
在竞争激烈的消费品市场，长期的核心竞争力更多来自于品牌价值、产品创新能力和多元化的渠道掌控力。单纯的产能扩张，虽然能满足短期需求，但若不能与品牌建设和渠道优化同步进行，可能在未来市场环境变化时陷入被动。
招股书中并非没有提及转型。齐云山也规划了升级包装、推出新口味、拓展半加工原料供应等策略。但这些更像是对现有业务的修补和改良，而非一场彻底的变革升级。
这些计划的落地，不仅需要资金支持，更考验着这家传统企业的组织能力和创新文化。
招股书显示，齐云山董事长及总经理刘志高与董事及副总经理刘继延为兄弟。刘氏兄弟两人已经年过六旬，目前通过食品厂和合伙基金持股，其中有 6 位创始元老控制公司 68% 以上的股权。所有创始人都扎根江西赣州，年龄多为 50 岁至 60 岁以上。这样的结构利于快速决策，但由于过度依赖老班底，在创新及年轻视野上易受到挑战。
值得注意的是，核心管理层在 IPO 前进行了突击式分红，从 2022 年至 2025 年 3 月，齐云山食品累计分红总额高达 4370 万元，占公司净利润比例逐年增高，到 2024 年分红甚至占到近 6 成。按核心管理层股东持股比例计算，过去 3 年的分红款共有近 3000 万元流向了 6 位核心管理层股东。
而与数额高达数千万元的突击式分红形成鲜明对比的，是公司欠缴员工社保、公积金的财务记录，据其招股书，2022 财年、2023 财年及 2024 财年，未能缴足的社保及公积金差额累计欠缴总额达到 1050 万元。
根据灼识咨询的资料，按 2024 年零售额计算，中国零食市场前五大公司的合计份额仅为 5.9%，前十大公司也仅占 10.4%，这揭示了行业的长尾特征和整合潜力。
齐云山虽在酸枣糕细分市场占据绝对份额，但若将其置于更广阔的果类零食行业中，齐云山市场份额则为 0.6%，位列第 9。这组数据清晰地勾勒出齐云山的市场定位：一个在特定细分赛道拥有绝对优势，但在整体格局中仍有竞争挑战的企业。
但零食行业未来的机会，绝不是靠"产能驱动"就可以抓住。
对于一个长期依靠成熟大单品和传统模式运营的企业而言，如何激发内部活力，实现从生产导向到市场导向的思维转变，将是其未来发展中的重要课题。
齐云山是中国无数传统实业企业转型实践中的一个缩影。它们凭借着在一个细分领域的长期深耕，积累了技术、资源和一定的市场地位。未来，公司能否在巩固既有优势的同时，成功推动产品多元化，优化渠道结构，并逐步建立起与市场地位相匹配的品牌影响力，将是决定其能否穿越周期的关键。
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